재정가격결정 이론의 정보와 시장의 관계 총정리

재정가격결정 모형(Arbitrage Pricing Models)

최근에 다른 가격결정모형들이 제안되었다. 재정거래 기회의 법(absence of arbitrage opportunities)에 입각한 한 가격결정모형이 Ross[1976, 1977]에 의해 제시되었다. 재정가격 결정이론 (arbitrage pria theory)은 동일한 수익률을 갖는 증권들은 동일한 가격을 갖는다는 주장에 기초하고 있다. 만일 동일한 수익률을 갖는 증권들의 가격이 서로 다르다면 개인들은 돈을 투자하지도 않고서도 단지 한 증권을 사고 다른 증권을 파는 전략을 구사함으로써 확실한 이득을 챙길 수 있다. 

재정 가격결정이론은 기존의 자산들을 조합함으로써 관심대상 자산의 수익률을 만들어 내는 데 적용될 수 있다. Black. Scholes[1973]는 주식과 무위험 조합하여 옵션의 가격결정을 할 수 있었다. 그러나 일반적으로 이러한 조합을 통해서 대부분의 투자와 동일한 수익률 흐름을 만들어내기란 쉬운 일은 아니다.

Ross[1976, 1977]는 재정거래 기회가 존재하지 않는다면 모든 증권 이 수익률 흐름을 근사화(approximation)하는 데 다중요인모형 (multifactor model) 이 사용될 수 있다고 밝혔다. 이 접근방법은 자본자산가격결정모형(CAPM)에 비해 여러 가지 장점을 갖고 있다. 

 

첫째, 수익률 분포와 개인 선호에 대한 엄격한 가정이 더 이상 요구되지 않는다. 둘째, 시장수익 률에 대한 지식이 필요없다.

하지만 재정 가격결정모형에도 몇 가지 문제점이 있다. 모형 개발 과정에서 그 모형을 구성하는 요인들의 정체성이 규명되지 않는다. 심지어 는 요인의 갯수조차 미지수이다. 그 요인들은 증권의 수익률 구조에 내 재해 있다. 혹 이 요인들은 과거 데이터에 대한 요인분석(factor analysis) 에 의해 도출되어 식별될 수도 있다. 그러나 가격결정모형 그 자체는 직접적으로 관찰될 수 없는 기대적 데이터에 근거하고 있다. 

Jarrow[1983]은 재정가격결정모형이 자본자산가격결정모형과 근본적으로 다르다고 지적한다. 재정 가격결정모형은 가격들간의 관계에 기초하고 있으며, 모든 가격들을 내생적으로 결정하는 데는 사용될 수 없다는 것이다. 비교를 위한 기초를 제공하기 위해서는 일부 가격이 외생적으로 규정되어야 한다. 

반면에, 자본자산가격결정모형은 기대에 직접적으로 기초하고 있으며, 모든 가격들이 내생적으로 결정된다. 재정 가격결정모형을 적용한 경험적 연구의 수는 많지 않다. 또한 재정 가격결정모형은 자본자산가격결정모형을 사용하여 발견된, 시장효율성으로부터의 괴리 현상을 설명하려는 데 사용되었다. 관련 연구 들은 특정 정보사건과 관련된 논의를 하는 곳에서 다루기로 한다.

결론적으로 기업의 증권에 대한 정보와 시장 간의 관계에 초점을 두었다. 효율적 시장 가설은 정보가 신속하게 시장에 내재화되고 그 가격에 완전히 반영된다는 것을 말한다. 약형, 준강형 및 강형 시장히 율성은 정보의 이용 가능성에 기초하여 정의될 수 있다. 

 

하지만 이러한 가설들의 경험적 검정에는 여러가지 어려움이 따른다. 가장 어려운 점은 연구자로 하여금 기대수익률을 정확하게 측정할 수 있도록 해주는 기대수익률 모형을 선택하는 것이다. 기대수익률 모형을 잘못 식별하게 되 면 시장효율성에 대한 부적절한 결론을 내리게 된다.

효율적 시장 이론을 다시 검토해 보면 Fama[1970]는 효율적 시장을 가격이 정보를 완전히 반영하는 시장이라고 정의했지만, 최근의 연구는 '완전히 반영한다'는 것이 정확히 무엇을 의미하는지에 대해 견해차이가 있음을 지적하고 있다. 시장효율성에 대한 다양한 정의들이 다루어지고, 또한 시장효율성으로 이끄는 동태적 과정에 대한 논의도 다루어진다. 

효율적 시장에 대한 검정의 증거들을 검토해 보면 논의는 검정에 사용된 정보 유형에 따라 구성되었다. 비회계정보를 사용한 시장효율성에 대한 연구들이 검토되었고, 회계정보를 사용한 시장효율성에 대한 검정들이 검토되었다.

경험적 증거들을 미루어 기초로 가격결정모형을 재검토해 보면 CAPM의 가정을 완화했을 때의 효과를 논의하고 경험적 연구결과를 검토한다. 마지막으로 회계에 대한 효율적 시장의 함축의미를 검토한다.